2022年即將過半，上半年有色金屬的價(jià)格表現(xiàn)在一、二季度相對分化。一季度，3月上旬以倫鎳為主角的高位暴漲行情，相繼拉動(dòng)LME錫、銅、鋁、鋅創(chuàng)出紀(jì)錄新高；二季度，集中在6月下半月，錫、鋁、鎳、銅迅速打開跌勢，有色板塊全線下跌。交易情緒上，“狂風(fēng)落盡深紅色、綠葉成陰子滿枝”可以較準(zhǔn)確的概括有色金屬在半年里的大起大落。

　　當(dāng)前跌勢，較紀(jì)錄位置回撤幅度最大的三個(gè)品種是鎳（-56.36%）、錫（-49.54%）、鋁（-29.6%）；盤面上宣泄最快的是銅（-23%）。均價(jià)表現(xiàn)上，二季度相對抗跌、滯跌的是鋅（季度均價(jià)環(huán)比仍有5%水平漲幅）。展望下半年，聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)疫后復(fù)蘇是兩個(gè)關(guān)鍵的宏觀指引。有色金屬在年中大幅下滑后，開始接近長線技術(shù)支撐，大流行以來的牛市趨勢將代之以高位寬幅震蕩市，低庫存下以銅為核心的有色金屬價(jià)格的彈性可能很大，跌快漲快、反反復(fù)復(fù)，形態(tài)可能與2006年下半年鋸齒震蕩相似。如銅短時(shí)間可能在1000美元區(qū)間上下波動(dòng)。

　　宏觀氛圍上，市場易反復(fù)：其一，市場對美聯(lián)儲(chǔ)加息態(tài)度的消化開放、不拘泥，雖然當(dāng)下聯(lián)儲(chǔ)鷹派抗通脹，但倘若損及實(shí)際增長環(huán)境或?qū)χ髁髻Y本市場產(chǎn)生大的負(fù)面沖擊，聯(lián)儲(chǔ)的緊縮節(jié)奏隨時(shí)可以調(diào)整。當(dāng)下，市場交易的是緊縮最大值，類似“壓力測試”；倘若加息舉措快速到位、明年降息預(yù)期繼續(xù)發(fā)酵，市場情緒就可能快速扭轉(zhuǎn)；其二，俄烏沖突常態(tài)化背景下，市場較難改變對長期通脹的態(tài)度，歐洲天然氣保供難度大，今年秋冬面臨的困難更大；其三，是經(jīng)濟(jì)節(jié)奏，下半年應(yīng)難看到美國主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)入衰退，且二季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)觸底后，下半年的疫后復(fù)蘇將是年內(nèi)需求環(huán)境最強(qiáng)的。我們認(rèn)為市場交易情緒將在下半年快速波動(dòng)，短線跌勢雖大，但并未進(jìn)入熊市。

　　供求面上，基本金屬較一致的特點(diǎn)是低庫存，這也能夠提供足夠波動(dòng)。在內(nèi)需回暖背景下，下半年的供給約束決定了有色金屬各品種的相對強(qiáng)弱。我們認(rèn)為，在新增項(xiàng)目及運(yùn)營產(chǎn)能上，鎳、鋁的供應(yīng)環(huán)境較寬松，鎳主要是印尼各種項(xiàng)目的逐漸兌現(xiàn)；鋁主要是能耗雙控降溫、保供穩(wěn)價(jià)支持國內(nèi)較高水平的運(yùn)行產(chǎn)能。銅、錫供應(yīng)環(huán)境比較相似，長期供應(yīng)問題大，但本年度有明顯的供應(yīng)增量。鉛是供應(yīng)與價(jià)格彈性大；而鋅在下半年國內(nèi)供求平衡上是較緊的。我們認(rèn)為有色板塊中，銅主要反映市場情緒、寬幅震蕩，當(dāng)前任務(wù)是快速找到下限支撐?？紤]基本面，鋁鎳偏弱，鋅偏強(qiáng)；考慮題材吸引力，錫的跌幅大，上游礦冶對價(jià)格的反映非常敏感。我們比較感興趣的是鋅與錫兩個(gè)品種。

　　鋅，在消費(fèi)上有極強(qiáng)的基建支撐，在有色板塊中是最受益于大基建的品種。同時(shí)，表觀供應(yīng)上積累了很大問題。去年下半年，市場曾有四輪合計(jì)18萬噸拋儲(chǔ)鋅錠入市，我們年底雖已下調(diào)國內(nèi)精鋅凈進(jìn)口量、上調(diào)國內(nèi)精鋅自產(chǎn)量，但1-5月，國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示的鋅產(chǎn)量累計(jì)同比下滑0.9%，預(yù)計(jì)上半年最多打平；受3、4月份內(nèi)外鋅市場極端出口比價(jià)影響，國內(nèi)精鋅出現(xiàn)了累計(jì)近1萬噸的凈出口，而去年同期累計(jì)進(jìn)口23萬噸，下半年國內(nèi)表觀供求很可能較預(yù)期緊俏。同板塊中，認(rèn)為滬鋅跌幅相對較小，以滯跌、抗跌為主。

　　錫，長期錫精礦資源緊張容易為其提供遠(yuǎn)期溢價(jià)。內(nèi)外錫市跌幅已經(jīng)腰斬，跌勢接近尾聲。本輪國內(nèi)錫煉廠檢修家數(shù)達(dá)到15家，可能影響到的實(shí)際產(chǎn)量達(dá)到1.61萬噸，接近月供應(yīng)的9成、超出預(yù)期。技術(shù)上，內(nèi)外錫價(jià)強(qiáng)平臺(tái)在2.5萬美元、20萬元/噸間。當(dāng)前，內(nèi)外交易所錫庫存僅回升到6000噸，且緬礦供應(yīng)停滯、印尼錫出口回歸偏低常態(tài)，短期國內(nèi)錫供應(yīng)減損，將影響2207、2208合約的現(xiàn)貨環(huán)境，我們重點(diǎn)關(guān)注上游惜售與下游期貨點(diǎn)價(jià)對期現(xiàn)價(jià)差的影響。

　　整體，我們認(rèn)為鎳是明顯偏弱的，鋅可能偏強(qiáng)；錫可能最先觸底，銅、鋁在找到下限支撐后以中性震蕩為主；以銅為核心的強(qiáng)波動(dòng)將是有色金屬下半年的主要交易特點(diǎn)。